广发证券：险资举牌逻辑长期无虞 仍是不可忽视的力量

　　2.2 长端利率下行，险资增加权益资产配置比例

　　国际经验比较来看，随着长端利率的下行，保险机构配置权益资产的比例会明显提升。在美国长端利率持续下行阶段，美国保险机构对权益资产的配置比例也在不断提高。长期来看，美国险资对于权益资产的配置比例在30%左右。

　　三、险资“举牌”具有多重目的性

　　我们通过大量的案例分析总结出险资“举牌”的目的主要有：

　　(1)二级市场资本运作

　　(2)应对“偿二代”关于资本充足率的要求

　　(3)权益法核算，获得稳定投资回报

　　(4)补充现金流

　　(5)战略目的

　　3.1 二级市场资本运作

　　恒大“举牌”梅雁吉祥(6.350, 0.19, 3.08%)是典型的二级市场资本运作的模式。恒大在9月30日前持股梅雁吉祥4.95%(没达到“举牌”上限，无需公告)的股份，成为其第一大股东；在市场跟风买入梅雁吉祥拉高股价后，恒大几乎在最高点的时候完全清空了梅雁吉祥的持股；三季报披露之后，市场注意到了这一行为，梅雁吉祥开始出现恐慌性抛售；11月10日和11，几乎在股价的最低点，恒大连续两天大幅加仓梅雁吉祥至5%，并于次日发布“举牌”公告。

　　3.2 应对“偿二代”关于资本充足率的要求

　　相对于“偿一代”，偿二代对于资本充足率的要求更高。“偿二代”下，大盘蓝筹股的风险因子更小，险资为此提取的最低资本要求较低，因此险资“举牌”更偏好蓝筹股；通过“举牌”拉高股价，可以增加净资产的账面价值；权益法核算下还能规避股价短期波动对净资产的不利影响。

　　3.3 权益法核算，获得稳定投资回报

　　险资购入的股票大多作为可供出售金融资产核算，一般来说，当持股比例在5%(非限定，下同)以上并且对被投资单位形成重大影响时，可以将相应持股计入长期股权投资，在没有形成绝对控股前(持股50%一下，非限定)，以权益法进行核算。权益法核算的优势在于：(1)只要被投资单位实现盈利，投资方就可以按照所持权益的比例计提投资收益；(2)股价的短期波动既不影响利润表，也不影响资产负责表。(详见“四、权益法核算具有明显优势”)

　　备注：险资持股不足5%时候，不能以长期股权投资的成本法进行计量，只能计入交易性金融资产或可供出售金融资产。根据会计准则，当持股比例小于5%时，如果所持股份不存在公允价值的话，可以按照长期股权投资下的成本法进行核算。但是险资持有的二级市场的股票，肯定是有公允价值的。

　　3.4 补充现金流

　　通常意义上讲，补充现金流或是险资“举牌”上市公司的终极目的。我们分析被险资“举牌”上市公司的特征，可以发现，这些公司的经营现金流占收入比大多在10%以上，分红率大多在15%以上。险资“举牌”偏好有稳定经营现金流且分红比例较高的上市公司。一旦险资对上

　　3.5 实现更深层次的战略目标

　　安邦通过持续“举牌”上市公司，初步实现了对于地产、商贸、医疗、环保和建筑等领域的战略布局。2015年末以来，安邦系连续“举牌”万科、金融街(11.220, 0.06, 0.54%)(地产)、大商股份(43.300, 0.27, 0.63%)、欧亚集团(34.300, 0.42, 1.24%)(商贸物业)、同仁堂(32.400, 0.31, 0.97%)(医疗)、金风科技(17.150, -0.11, -0.64%)(环保)、中国建筑(10.110, 0.81, 8.71%)(建筑)。

　　随着市场去杠杆化的推进，券商牌照稀缺性的价值得以凸显，险资可能通过二级市场“举牌”或者收购大股东股权的方式变相获取券商牌照(由于法律限制，除非国务院特批，保险直接持有券商牌照存在障碍)。

　　国华人寿“举牌”长江证券(10.980, -0.04, -0.36%)：截止目前，被直接“举牌”的券商仅有长江证券一家，分别是国华人寿和三峡资本控股(归国资委管理，应该仅作为财务投资)。国华人寿在今年1月28日“举牌”长江证券，持股比例5%，耗资27亿。11月24日，长江证券公告，刘益谦的新理益集团受让长江证券原第一大股东青岛海尔

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