许家印从首富到首负

1996年，38岁的许家印白手起家，带七八个人创立了恒大集团。1997年，“金融风暴”席卷亚洲，众多开发商偃旗息鼓、以待天时，恒大却逆势而上，从广州1600多家开发商中脱颖而出。此时王石已经“功成身退”，把“指挥棒”交给了郁亮。

2017年，中国恒大（3333.HK）从年初的4.98港元起步，收于26.95港元，全年涨幅达442%。四季度，恒大股价在30港元一线时，许家印身价一度超过马云、马华腾、李嘉诚等人，成为亚洲首富。

2017年，恒大合约销售金额达5000亿（未完成5500亿销售目标）

企业是个“黑匣子”，一端输入原材料、能源和劳动力，另一端输出的产品。站在消费者角度，他们愿为一件产品付出的最高价格叫做边际收益。

当边际收益高于产品售价时，产生“消费者剩余”。比如，某人最多愿为KFC套餐付出50元而套餐的售价为30元，此人获得20元消费者剩余。

边际收益因人而异，比如王思聪很饿时或许愿意为一套KFC套餐掏1万元。通常售价越高，消费者剩余惠及的人越少。假如KFC把套餐定价为1万元，就死定了。

当消费者愿为产品支付的价格高于生产成本，说明企业创造了新价值。比如肉夹馍原料、人工、场地租金摊薄后为5元/个，售价为10元/个。假如每个肉夹馍带给消费者的边际收益为15元。说明消费者承认做馍人创造了10元“新价值”，由买方、卖方共同分享。“无商不奸”、“买的没有卖的精”是落后的观念，买方、卖方完全可以双赢。

毛利润就社会对企业创造新价值的奖赏，企业不赚钱就是危害社会。假如成本5元的肉夹馍难吃得无法下咽，只好1元钱甩卖，做馍人浪费了价值4元的资源。

在中国开发房地产是全世界独一无二的生意，“拿地、盖房、卖房”平淡无奇流程的奇特之处在于“原材料价值翻着个儿地涨”！

拿地成本1万元/平米，销售时周边“招拍挂”价格已被炒到2万元/平米，开发商顺势定价2.5万元/平米。假如“建安成本”为5000元/平米，开发商毛利润是1万元。政府通过数十种税、费还要拿走5000元。2.5万房款中，5000元用来盖房，政府拿走1.5万，开发商赚5000元。

对中央政府而言，房地产是回笼货币的工具，而地方政府“城市经营”的宗旨就是把地价炒上去。在中国，政府是唯一的庄家，房地产商是“荷官”。正如任志强所言：政体不变、房价不跌。

2.76亿平米土地储备（平均成本1658元/平米），假如恒大每平米能“瓜分”5000元土地升值，将获利1.38万亿。“要想富、拿土地”，判断任何一家中国房地产企业的未来看土地储备足矣。

中国房地产企业的土地储备被形象地称为“地根”。

除极个别年份（如2014年），恒大购入土地总是高于消耗。特别是2016年，恒大一口气买下1亿金平米（建面）却只消耗了3000万平米。截至2017年5月末，恒大土地储备达到2.76亿平米，分布全国223座城市，项目总数达719个。

恒大、万科等一线开发商取得土地的主要方式是项目收购或项目合作。对恒大来说，拿地、跑规划、拆迁等问题已经解决了的项目风险小、开发周期短，只要价格合现，非常值得参与。对项目卖家来说，恒大资金雄厚、品牌力强，自己“头拱地”、“嗷嗷叫”地把项目建成也卖不出好价钱，不如早点套现锁定收益。2016年新购1.02亿平米土地储备中65.7%以股权投资或合作方式取得。

2016年末2.29亿平米储备平均成本1577元/平米；2017年6月末，2.76亿平米储备平均成本1658元/平米。

2013年，恒大新增土储成本突然翻倍，其后三年则是稳中有降。到2017年6月末，2.76亿平米储备，平均成本1658元/平米，而恒大的房子已卖到9862元/平米。假设每建成、销售一平米能赚3000元，2.76亿平米可带来8000多亿毛利润，这就是恒大的核心的价值。

中国房企老板最重要的决策必然有关“拿地”，拿多少、在哪些地区拿、什么价位……作为后起之秀，许家印从众多开发商中脱颖而出的秘诀其实也简单：敢拿、不怕多、不嫌贵。

2016年，恒大购得1.02亿平米土增储备的代价是2040亿；2017年上半年，又花1380亿购入6763.6万平米。

除了拿地，开发商最大的花销是建安成本（房屋建筑及设施设备安装成本）。

2011年，恒大开发强度上了一个台阶，年内新开工面积达2390万平米，年末在建总面积达到3650万平米。2015年，恒大再次发力，年内新开工面积达4260万平米，动用建筑工人130万，年末在建面积达到5860万平米。照此推算，2017年6月末9360万平米在建工程需用200万建筑工人。

2017年前六个月合约销售额为2440亿。根据恒大毛利润率推算，合约销售成本为1567亿，年化合约销售成本为3124亿。截至2017年6月末，恒大在建工程（按成本入账）账面值达6990.6亿（其中土地使用权获得成本4048亿），相当于年化合约销售成本的223%。2012年起，恒大的这个指标一直在200%以上。

假设恒大在建工程总完成度为70%，意味着需要再花3000亿才能把已开工的建设完毕，建成商品房总销售额约为1.3万亿，相当于2017年GDP的1.6%。

恒大项目概况：囤地2.76亿平米、开工9360万平米，200万建筑工人，已投入7000亿、还要投3000亿。

房地产商的另一条根是“银根”。更准确地说，“银根”是“地根”的根，因为买地也需要用钱。

钱从哪里来？答案是内源融资和外源融资：

内源融资通过主营业务获得现金流，具有原始性、自主性、低成本、低风险的特征，是企业扩张最健康的资金来源。

外源融资包括银行贷款、发行股票、企业债券等。严格来讲，消费者预付款、供应商货款说也属于外源融资的范畴。

恒大内源融资能力超强，主要表现在销售回款方面。

2008年，万科、恒大合同销售额分别为478.7亿和60.3亿，恒大相当于万科的八分之一（12.6%）。

2015年，万科、恒大合同销售额分别为2614.7亿和2013.4亿，恒大是万科的77%。万科依然是老大，领先优势已大幅缩减。

2016年，恒大合同销售金额达3733.7亿元，较万科的3647.7亿元高2.4%，历史性地成为中国销售金额最高的房地产企业。

2017年，恒大再接再厉，合约销售金额突破5000亿。不料万科更猛，合约销售创5298.8亿新高。恒大以5%的差距屈居第二。

尽管恒大每年销售回款数以千计，但拿地、盖房开支巨大，2010年以来经营活动现金流一直为负（净流出）。

2016年合约销售金额达3733.7亿，但经营活动现金流却是负的586亿。但该年恒大融资净额达2731亿，扣除投资活动用掉的1196亿。最终，恒大现金在2016年增加949亿，年末达到1984亿元。

2017上半年合约销售金额达2441亿，经营活动现金净流出798.6亿元。融资活动净流入仅为514.6亿，投资活动净流出54.3亿，恒大现金在半年间减少338.34亿，期末现金额跌到1640亿。

恒大“银根”最粗壮的三条“根须”是长期借款、短期借款和客户预付。2012年，三项合计首次超过1000亿，分别为410亿、190亿和450亿。2017年6月末，三项合计达到8717亿，分别为3812亿、2923亿和1982亿。

当许家印把“首富桂冠”从王健林头上抢走，同时也将“首负镣铐”夺了过来。

中国房地产开发商情况大同小异：拿到贷款才能把项目建设推进到具备预售条件，才能获得“客户预付”。

地根、银根都掐在政府手里，开发商只是工具。最大的风险是政策风险，与“君叫臣死臣不得不死”是一个道理。尽管是民企，但从根子上讲恒大不是许家印的。同理，万达也不是王健林的。